12月12日，中国燕窝品牌燕之屋在港交所敲锣上市，中国燕窝第一股随之正式诞生。

为圆上市之梦，燕之屋耗时13年，前后五次冲击，屡次折戟也未改登陆资本市场的深切渴望。

但梦圆之日，响亮的“名号”却不许诺等量的“风光”，上市次日燕之屋便无奈破发，上市一周后的今日，跌势仍然不止。

有评论称，燕之屋上市了，但燕窝经济却还没能上岸。

脆弱的、缺乏想象力的、没有成长性的、无疑是智商税的……资本市场对“燕窝”的质疑并没有伴随一场盛大的IPO就同步消散。

[ 投融界研究院210期 ]

一波三折的创业路

燕之屋的成长史，是一部跌宕起伏的创业故事。

上世纪末，在新加坡闯荡数年的福建宁德人黄健，偶然间发现东南亚一带盛产燕窝，这种在中国鲜少有人食用的珍贵中药材，却是当地许多人的滋补食品。

彼时中国经济正高速发展，随着人们摆脱贫困过上安逸富足的生活，健康养生的理念在广大劳动人民的辛劳工作中蓄势待发。

1997年，敏锐察觉到这股“暗流”的黄健，亲自去燕窝产地印尼考察，随后在厦门创办了双丹马实业发展有限公司。

初期，燕之屋的前身“双丹马”的销售模式比较简单，公司以进口贸易商的身份从印尼进口燕窝干货，再通过厦门当地的商场和药店代销，赚取中间差价。

但当时中国人对燕窝的认知并不高，对于食用前需要经过繁琐炖煮的费心食材，少有普通人愿意花大价钱尝试购买，因此代销始终难成规模。

面对顾客没需求、产品没销量的困境，敢闯敢拼的黄健没有气馁，哪里跌倒就哪里站起来，他就存在的问题打开新的“解题”方式。

2002年，黄健决定采取特许连锁经营的方式，并在厦门开设了第一家专卖店。这家店不仅售卖燕窝，还配备了厨房，提供“现点、现吃、现炖、现送”的餐饮服务，打开燕窝的新销路和知名度。

在线下店铺一家家铺设之后，他又迈出了品牌推广的大步，聘请香港知名女星刘嘉玲做品牌代言人。一则全国大范围播放的广告，使得燕之屋的知名度迅速攀升，销售额在三年内突破10亿元。

然而，当顺风顺水的燕之屋准备赴港上市之时，突发的一件事却让燕之屋迅速由盛转衰，犹如马上收获的农场突遇蝗虫过境，所剩无几。

2011年，北京的霍女士在食用“燕之屋”的特级血燕后，出现发烧、头痛、恶心等不适症状。之后，该产品被送检发现，亚硝酸盐含量2371毫克/千克，超出国家最高强制性标准33倍。

央视网彼时报道，为了获取更高利润，商家制造了血燕的噱头，声称血色燕窝是由于雨燕“呕心沥血”而成。血燕曾经被炒到万元每两。随着市场需求量的大幅增加，在巨额利润的驱使下，不法商家通过燕粪熏蒸燕窝、或者加入苏丹红等染色剂制作血燕。

民以食为天，食以安为先。

“毒血燕”事件爆发后，伪劣燕窝打击了消费者信心，国家限制燕窝进口，燕窝行业遭受沉重打击。直到2013年，马来西亚成为首个获准输往中国的燕窝出口国，限制才有所放松。

那几年，燕之屋的门店数从500余家骤降至100余家，中国燕窝行业销售规模也从2021年的65亿元断崖式下滑至2012年的22亿元。

在危机之中，黄健没有选择退缩，而是着手转变燕之屋的经营策略，再次开创新的售卖方式。

2012年，他推出了一款开碗即食的新产品——碗燕，通过统一加工，打造了更安全、标准化的产品。同时，为了重获消费者的信任，他公开了工厂的生产流程，实施透明化管理，接受媒体和公众的检验。

四年后，燕之屋终于扭亏为盈。2019年，燕之屋的全国燕窝“进口量”和“年产量”均稳居全国第一。直到2022年底，燕之屋的直营店和加盟店不仅恢复之前盛况，更是突破700家，年收益超过17亿。

争议中的“万能补品”

十余年的时间，当年跌宕起伏的剧情沉没在时光里，燕之屋的经营重新走上正轨。

在过去近4年时间内，凭借一碗燕窝，燕之屋“卖出”超50亿营收。2020年、2021年、2022年及2023年前5月，燕之屋的收入分别有13.01亿元、15.07亿元、17.30亿元、7.83亿元。

与一般薄利多销的食品不同，被视为食品中的奢侈品的燕窝，毛利也是颇高的，出厂直接翻倍卖。

2020年-2022年间，燕之屋的毛利分别有5.56亿元、7.27亿元、8.78亿元，毛利率达42.7%、48.2%、50.8%。

在燕之屋推出的所有250个SKU中，工业化批量生产的“碗燕”是如今最受市场欢迎，且盈利最高的产品。

2020年、2021年、2022年以及截至2022年及2023年5月31日，“碗燕”收入分別有5.59亿、6.61亿、6.72亿、2.88亿及2.83亿。产品毛利率由2020年的55.6%增长至2022年的61.6%，2023年1-5月达到62.4%。

但是高额的毛利率，并没有让燕之屋的钱包鼓起来。

尽管年收益已达到10亿级别，但在2020年至2022年间，燕之屋的净利润却相对较低，分别为1.23亿元、1.72亿元和2.06亿元。为了品牌的宣传，在过去三年里，燕之屋的广告宣传投入高达8.2亿元，占据销售及经销开支的60%以上。

巨量资金投入营销之中，成效也是显著的，除了包装和形态上的创新，燕窝的功效也一直在“与时俱进”。

从清朝时候，因肺痨盛行燕窝可“止咳化痰”，到现代人容貌焦虑后的“美容养颜”，再到二胎放开后，燕窝有增强孕妇身体免疫力、改善孕吐的作用。如今，燕窝又成年轻人的养生“圣品”。

不菲的价格背后，燕窝的实际营养价值有多少？

这个专业的问题，早年科技日报就有报道燕窝中含有的“神奇物质”唾液酸，在人和动物体内广泛存在，也可以从猪脑、奶酪中获得，而从营养角度来看，燕窝中蛋氨酸含量很低，低到几乎检测不出来，营养价值其实不如鸡蛋、牛羊肉。

但也有人认为，燕窝自古以来就是皇室贡品，被列为“八珍之一”，康熙、慈禧等历史权威人士都是其“粉丝”，应该还是有其可取之处。本着宁可信其有的宗旨，不差钱的“贵妇”愿意用“身外之物”换取养颜和健康。

行业格局生变

在舆论的撕扯中，五次冲击IPO的燕之屋近日成功荣膺“燕窝第一股”，公司市值为45亿港元（约41亿元），但上市后却并不为资本市场看好，第二日便跌破发行价。

除了存在高额营销撬动的市场份额能否稳固、买燕窝是否是“智商税”等关于内在产品的质疑，燕之屋还面临着行业方面的压力。

据国燕委发布的《2020燕窝行业白皮书》，2013年-2020年，我国燕窝市场规模从60亿元飙升至400亿元，年均复合增长率高达33%。

近几年，燕窝赛道却有逐渐冷却之势。燕之屋的招股书中披露了一项数据，2022年，中国纯燕窝市场的规模为399亿人民币，这意味着燕窝市场的增长已经停滞。

在赛道规模逼近“天花板”时，行业内新老玩家也在虎视眈眈。

虽然涉足燕窝行业较燕之屋晚十几年，但成立仅八年的小仙炖却青出于蓝，如今成为燕之屋的强劲对手。2021年，燕窝市场呈现双寡头垄断的竞争格局，小仙炖、燕之屋两家头部企业占据50%以上的市场份额。

据小仙炖方面称，其连续四年蝉联“双十一”年度大促活动行业销售额榜首。在今年双十一大促期间，店铺累计GMV摘得天猫健康、滋补、燕窝三大品类销售榜桂冠，更斩获抖音滋补行业TOP1和京东燕窝行业TOP1。

与此同时，小仙炖也在不断寻求资本支持。企查查数据显示，小仙炖成立至今已完成5轮融资，投资方里既有洪泰基金、IDG资本、CMC资本等明星资本，还包括娱乐明星章子怡、陈数等人。

在追求新鲜健康的当下，小仙炖凭借现炖燕窝与燕之屋形成分庭抗礼之势，燕之屋多年以来在燕窝行业一家独大的格局已不复存在。