刘晓丹当并购女皇凭的什么？凭的是曾让籍籍无名的区域券商华泰做出与中金、中信相媲美的成绩。

她可能是中国对“时机”、“周期”最为看重的投资人，这倒不仅是夸刘女士洞察准确、理解深刻，而是说，从业务上，她最需要做到这一点。

管理VC和PE的是GP，GP是职业投资人，职业投资人是以投资为职业的——这不是句废话，而是说，职业就要求人的持续性，不管行情好坏，不论大势起落，你轻易不能中断投资，否则就是中断自己的职业。但刘晓丹除了常规的直投，还有一个更重要的身份标签就是“并购”。

而并购，非依托于周期不可。

你看，哪怕读黑石创始人苏世民的自传，她也在思考黑石生在哪年、乃至苏世民生在哪年的重要性；哪怕离开华泰的时机，她也强调此时创业的冲动来源于对市场和周期的判断。

近日，并购女皇刘晓丹罕见地不遗余力地发声，我不想浪费这场危机，时候到了。

2019年6月，投行家刘晓丹单飞后成立晨壹投资，她的合作方是红杉，即前两大股东晨壹投资（北京）有限公司与红杉皓辰（厦门）股*投资合伙企业（有限合伙）分别占股83%与12%。

一年半后，2021年1月7日，晨壹投资完成首次募资——规模68亿元的人民币并购基金。LP有机构投资人、大型保险公司、知名母基金、上市公司等。但是，就在刘晓丹募集资金过程中，她还做了三笔合计超10亿元的投资，8.28亿元拿到华兰疫苗6%的股权、出资1亿元投资比亚迪半导体，以及领投如果新能源科技。

站在晨壹投资创立3年后的今天，回过头来看它的出手案例。据天眼查显示，晨壹共投27个项目，2021年开始出手速度明显加快：2020年投了2个项目，到了2021年出手17次，2022年过去仅4个月已出手8个项目。速度愈来愈快、数量愈来愈多不说，轮次也多集中在B、C轮。

关于晨壹投资，通过公开市场和投中网消息渠道，令我最感兴趣的信息如下：

去年看过不少消费案例，几乎没出手；

去年年底，和小红书一起投资了端木良锦；

一家前段时间热度很高的消费品大股权类投资案例请晨壹看过，价格太高没投，但晨壹也在操作类似案例；

5月5日，投资企服公司安势信息天使轮；

5月6日，再次发文，名为《PE过冬拒绝“躺平”》；

也就是说，晨壹进入市场以后，有个明显的适应期。看得多投得少，去年年末投端木良锦这个中式奢品是个有转折意味的案例，此次天使轮算是更进一步。

好，基于上述信息，本文论述的核心问题如下：

1.让晨壹杀入天使轮的，是一家什么公司？

2.晨壹过往投资有什么特点？此次投天使轮又意味着什么？

3.刘晓丹认为，当下是并购市场的大机会，依据是什么？

4.如果真的有并购大机会，买方在哪儿？

5.晨壹瞄准“储备弹药”反复发声，加之看好并购机会，很可能剑指大额募资。

01

左手天使轮

这是一家做SCA（软件组成分析工具）国产替代的公司。

什么是软件组成分析工具？软件产品的生命周期有设计、生产、交付、部署、使用、运用，然后停止这些阶段，在一个生命周期中，软件会遇到不少安全问题。例如：攻击者利用安全漏洞修改编码环境、源码库等开发工具，开发者未经安全测试使用第三方软件等。

安势信息成立于2021年6月份，公司的主营业务就是软件供应链安全平台，解决的问题是企业客户开源软件中存在的安全与合规问题。

过去国内不少大型企业重视软件供应链中开源组件的安全与合规，但他们主要采购的是国外公司的产品。近年来宏观环境演变，国产替代在各个领域需求旺盛，SCA也不例外。这也为安势信息提供了机会。

让晨壹为天使轮投票的创始人，也是位“高P”。

安势信息的总裁薛植元曾任Checkmarx大中华区总经理，Checkmarx是以色列的一家高科技软件公司，也是世界上最著名的源代码安全扫描软件CheckmarxCxSuite的生产商。

安势团队成员也多来自华为、中兴、OPPO、Synopsys等。商业化进程上，公司的SCA产品在去年10月底发布，目前与互联网、半导体、汽车行业的客户进行商务洽谈。

怎么理解晨壹出手天使轮，首先要看看刘晓丹在投什么。

简单翻看一下晨壹2022年以来的几个投资项目，2022年1月6日出手唯九生物A轮，唯久生物是一家创新药公司，落地于苏州工业园区生物医药产业园，由科学家与投资机构共同孵化。

一个月后，晨壹投资生产专业助听器的公司爱听科技，发展速度并非快速，2011年成立，2013年自己做硬件，2014年有了第一款隐形助听器，2018年开始盈利。其创始人也曾在高校做科研。又过了一个月，3月份，晨壹出手苏州一生物医药B轮融资，这也是一家创新药公司，2020年成立，创始人的背景也是博士、科研。

4月上旬，晨壹出手三英精密的定增，认购1000万，这是一家生产X射线、CT检测装备等的公司；4月下旬，晨壹领投了SaaS企业Pingcode近亿元人民币的C轮融资，创始人王涛是一名连续创业者，且深耕行业多年。

整体捋一遍晨壹几年间的投资，有以下几个特点，清清楚楚：

1.赛道选择上，生物医药、企业服务领域出手项目偏多，也有芯片、新能源赛道的案子，但数量偏少，喜欢投技术。

2.集中于B轮、C轮，第一次投天使轮。

3.创始人偏向于技术出身，还对科研创业人员较为青睐。

尽管安势信息、Pingcode案子融资稿发言中见不到刘晓丹本人的身影，要么是“晨壹投资合伙人孔小明认为”，要么是“投资董事姜晓山看来”。

这意味着什么？意味着刘晓丹不是晨壹案例的唯一负责人。我倒不是想揣测晨壹要如何在天使投资上大展拳脚，而是说，这个案例起码证明了一件事——刘晓丹的边界，不是晨壹的边界。

再回头看看去年端木良锦这个“很不刘晓丹”的案例，更加印证了这一点，晨壹正在朝着“机构化”走起来。

但我绝不认为这意味着晨壹将持续跨界、转型，看看晨壹投资的官方公号就知道了——这显然是刘晓丹非常重视的传播渠道——刚刚发布的文章《PE过冬拒绝“躺平”》中称：

寒冬来临，最容易引发致命伤的，往往是繁荣期PE和VC的“跨界”冲动。

这句话，你可以理解为刘晓丹对投资同行的警示，同时，也一定是面对合作伙伴甚至同事的理念分享。

虽然有些案例不在刘晓丹的核心能力范围，但总地来说，她从未缺席。

1、投什么？对于技术的投资，刘晓丹很执着。2021年1月，刘晓丹在第一次投资人年度会议上发表演讲，投资要投大趋势。她不止一次分析对技术公司的投资，“技术演进的客观规律决定了技术投资的壁垒和门槛很高，对于技术投资，“什么时候投”和“投什么”同样重要。

那次年会，刘晓丹还特意邀请了讲生命科学的嘉宾来讲脑机接口。“就是想看看前沿科学在研究什么，尽可能看远一些。哪怕有些技术也许未来十年、二十年都看不到商业化的前景，但重要的是要看清方向，毕竟今天很多成功的新产业其实是十年、二十年前的技术积累所成就的。”

刘晓丹也在演讲中提到，高科技领域的国产替代已经迫在眉睫，随着老龄化家居大健康已经成为最热的赛道。

2、如何看待早期投资？反而在投早期投资时，刘晓丹认为好公司不怕贵，因为有时间用快速成长来消化，后期投资、二级市场投资则不是。

刘晓丹认可早期投资与后期投资需要不同能力，所以也设立了专业团队来看早期投资，很明显，安势信息一定是团队中的投资人推来的案子。

3、刘晓丹对做过科研的技术人员比较青睐，这很明显，他们有相似的经历，有着偏于互相理解的共同语言。这样，也就很容易有信任基础。

刘晓丹早年在北大上学，毕业后又在北大任教。据晨壹内部人员透露，刘晓丹跟大家分享一些东西时，也带着讲课腔，她也很喜欢在内部讲课。在遇到有过科研经历、或者有过高校任职经历的创始人时，想必会生发惺惺相惜之触。

02

并购退出的大机会来了

刘晓丹不想错过这次危机，这是一个并购的大机会。

她不但指出了机会，而且还在反复地强调机会，为什么？当然是要做市场教育。

她说“我们不想浪费这场危机”这句话怎么理解。这句话首先是非共识，危机不是用来躲避，而是要用来抓住的。其次，主语虽然是“我们”，但讲出来就是给“你们”的，无论企业家、创业者还是投资人，她告诉所有合作方机会所在，才更可能在低迷时期推动她想实现的交易。

3月中旬，刘晓丹在晨壹投资的年度合伙人会议上发表演讲，直言不讳地说，无论市场信心怎么低迷，周围人怎么躺平，我都要更积极地出击。

“投资领域里，知道自己不做什么，有时候比知道自己做什么还要重要。”刘晓丹真正的重心在哪里？还是她的老本行。“去年市场疯狂没有交易机会时，我们宁愿手握大笔现金等待。”

换句话说，现在，我们有（一些）钱，我们有机会。

为什么呢？

刘晓丹首先提了一个问题，即便一级市场退出依赖IPO这一路径依然成立，未来又会是什么样子？

二级市场全球动荡。先看中概股，创下历史最大跌幅不说，IPO数量已连续8个月趋近于0；再看港股，IPO数量从月度峰值30多家跌落至个位数，过去一年的IPO公司几乎都跌破发行价；最后看A股，从2021年2月的高点算起，一直下跌，PE估值已到12倍一下，处于历史底部，数量虽未下降，2022年以来新股破发率达61%。

二级市场的整体情况是——反复寻底，剧烈波动。刘晓丹的预判是：这种情况还会继续、甚至加剧，因为今天的世界正在饱受疫情、战争、地缘政治博弈等多项挑战。如果讲未来，美股IPO已无法与过去相提并论，港股市场容量与流动性有限，A股根本无法消化过去几年一级市场的巨额投资。

这就不必说，投资机构的寒冬、一级市场的凛冽才刚刚开始。

其次，IPO路径依赖即便成立，当真能为投资机构赚的了钱？

对投资人而言，比什么时候上市和去哪儿上市更重要是，上市后能走多远，所在行业和管理层能力到底能撑起一个多大市值的公司。

看看如今A股个股分化很严重便知，企业上市后的三年很关键，是分化最为剧烈之时，一些公司能够成长为龙头，而更多的公司可能在加速衰落。如此的话，即使IPO上市成功，靠二级市场一点点卖股*的方式退出只会越来越难。

再者，小公司被并购相比IPO，哪个才是更优选？

小公司在资本市场上越来越难融资发展，在近5年的A股，已有近百家公司出现单日成交金额不足100万人民币的现象，也因此，不少小上市公司开始谋求控制权转让。

与此同行，很多产业已处于集中度提升、龙头竞争优势突出的阶段，在当下经济增速放缓之时，中小企业独立生存越来越难，也就会持续刺激被并购的意愿。

举个例子，今年一季度，中国经济增速放缓到4.8%，上市公司中的小公司盈利受负面影响明显更大——市值小于30亿元的小公司中盈利下滑的数量占比已超50%，而市值大于300亿的大公司中仅有不足20%出现盈利下滑。

并购或者被并购常常是企业到一定阶段无法回避的选择。

最后，创业者的观念变了吗？

虽然创业者大都有IPO情结，但上市后长不大，也会不得不直面现实。新一代的创始人对卖企业并不那么纠结，跟过去不一样，老一辈创始人对于卖掉企业难以接受、无法割舍，但新一代则无所谓，卖掉后我拿着钱再去创业或投资。

刘晓丹将如今中国市场的情形对比美国市场，认为当下与美国当年并购推出的拐点非常相似。1997年前，美国VC/PE的主流退出方式当然是IPO，一度高达80%。但自1997年互联网泡沫鼎盛期到2000年泡沫破裂后，VC/PE经过4-5年调整，并购成为主流退出方式，地位反转，并购退出占80%到90%。

好，过去和未来都谈完，就剩下看看现实了，我仅有一个问题，是最近采访一位头部FA合伙人时，他给出的疑问：

“买方在哪儿呢？”

刘晓丹曾在《是时候考虑并购退出了》这篇文章里分析过，她的观点是“产业方是最大买家”，而“产业买家中上市公司始终是主力”。

这也比较好理解，一方面上市公司向来是国内并购交易的主力买家，另外券商出身的刘晓丹，原本擅长做的也正是A股生意。

但情况有所不同的是，当下企业面对的并非只有市场低迷，还有疫情这个不确定因素，在这个前提下，愿意掏大笔现金买资产的上市公司，又有多少呢？